大宗商品之繁华之后回归平凡市场评论

中亿财经网 / 市场评论 / 来源: 作者:xc阅读: 2016-08-18
我们认为大宗商品市场一季度的投机大潮已经告一段落,部分品种正进入季节性调整,但是商品的“投资时钟”还没有结束。

  大宗商品之繁华之后回归平凡

       我们认为大宗商品市场一季度的投机大潮已经告一段落,部分品种正进入季节性调整,但是商品的“投资时钟”还没有结束,信贷扩张和房地产市场繁荣的延续,预计三季度商品价格依然有上升机会,只是不会再出现一季度的投机热潮,等中国刺激政策的效果彻底消退,大宗商品的这轮反弹行情也将彻底结束。总体上大宗商品熊市依然在尾声阶段,投机热潮正回归基本面分析,价格依然处于底部的大区间运行,同时商品熊市尾部的信用风险还会发酵。

1.上半年大宗商品市场回顾

我们用CRB指数来代表大宗商品市场整体走势,从该指数的情况看,在经历了去年的长期下跌之后,今年以来大幅反弹,超出市场预期,尤其钢铁和铁矿石等黑色系品种涨幅惊人,波动较大。大宗商品价格整体反弹主要有四大原因,一是中国经济年初以来再次经历了“迷你周期”,信贷扩张和房地产市场繁荣带动了大宗商品的需求。二是中国的供给侧改革正在加快去产能的步伐,尤其是钢铁和煤炭行业去产能力度加大,限制了供应端产出。三是美联储加息预期淡化,美元快速回落,大宗商品市场赢得喘息机会。四是供应端的事件性干扰推动了原油价格的上涨。

截止目前,上半年CRB指数整体上涨6%,尤其2月份之后涨幅达到15%,从历史上看CRB指数200点是重要关口,除非基本面有显著变化,否则很难突破,也就是说目前的该指数的上涨空间可能在8%左右。从宏观经济上看,我们认为中国刺激政策的效果在三季度就将开始逐步消退,大宗商品价格整体上有可能在三季度见顶,三季度依然有上涨的机会,只是风险也在加大。另外大宗商品的价格虽然已经企稳,但是熊市的尾部风险依然存在,尤其相关信用风险还会发酵,可能成为影响金融市场的重要因素。

2.大宗商品市场综述:繁华之后归于平凡

在2015年的年报中我们认为大宗商品的价格继续下跌的空间已经非常有限,但是尾部风险依然存在,尤其是信用风险还将发酵。从一季度的表现看,大宗商品价格反弹迅猛,有些超出我们预期,一方面是因为中国的基建和房地产市场在信贷扩张的背景下开始发力,另一方面是因为在资产荒的背景下,大量资金进入了商品市场,引发了投机行为,最典型的例子就是钢铁。

我们认为中国的刺激效应可能在四季度就会消退,大宗商品的需求将再次下滑,而供给侧的改革带来的产能收缩在短期还不能主导市场价格,另外商品市场领域的投机监管正在强化,后期投机炒作的难度加大,美联储的加息预期再次点燃,对大宗商品价格会形成负面影响。经过一季度的资金炒作盛宴之后,商品市场正归于平凡,总体上我们认为大宗商品正在回归供需基本面,从基本面看这轮大宗商品反弹短期还可以延续,价格高点可能出现在三季度。

2.1 能源:油价的50美元关口

上半年原油价格一改颓势,从最低点27美元已经升至50美元附近,涨幅惊人。一方面是前期利空因素已经基本被市场消化,未来也看不到更多供应端的利空出现,市场预期开始转变。二是短期的事件因素一直成为油价的炒作因素,比如冻产会议、加拿大火灾、尼日利亚和利比亚的政治动荡等等。

我们认为原油市场基本面并没有显著变化,首先是沙特的主导思想没有变化,尤其沙特石油部长更换之后,沙特将会变的更加强硬,低价扩张的策略不会改变。科威特、伊拉克等地区在全负荷生产,产量创历史记录。伊朗解禁之后正在快速恢复自己的产能,同时因为政治原因,伊朗在恢复产能之前也不会加入冻产协议,俄罗斯同样在维持自己的高产量。只有美国的页岩油产量出现了较为明显的下降,这是市场乐观的重要因素,但美国页岩油的产量下降只是中东扩产的被动结果。其次目前的产量下降还没有带来库存的显著下降,美国原油库存数据依然在高位徘徊,交割地库欣地区的库容接近极限,新加坡港口的油轮数量显示供应过剩的压力依然存在,随着远期升水的压缩,储油的需求已经下降,供应过剩的压力将直接面对市场。最后市场对于利空的因素已经消化,但是对利多的因素却过于乐观,比如加拿大火灾,北非的政治动荡等只是短期因素,后期供应还将释放。另外我们也不认为全球需求会有持续的上升,因为全球经济前景不确定性依然很大。

根据之前美国页岩油企业的财报显示,部分企业已经能够在50美元的水平获得盈利,目前原油价格已经接近50美元,美国原油产量下滑的趋势可能中断,后期继续上涨的空间已经有限。

2.2 贵金属:高位风险与配置机会

黄金是大宗商品中的明星和风向标,今年一季度黄金价格率先见底回升,涨幅达到17%,引发市场的购买热情,也引领大宗商品市场进入难得的上涨行情。我们认为黄金的价格有三部分组成,一是反映货币政策或流动性预期,二是反映通货膨胀的情况,三是风险对冲的溢价。

首先说第一方面,去年四季度黄金价格经历了下跌行情,主要原因就是联储在12月份的加息预期。今年开始市场本来预计联储有4次的加息机会,但是金融市场波动剧烈,经济数据也并不理想,尤其日本和欧洲都在实行负利率政策,联储的加息预期也明显弱化,引发了市场对于货币政策转向的关注,美元高位回落,刺激了黄金的投资热情。

二是今年通胀预期再次升温,市场在去年还普遍担忧通缩的风险,但是今年开始随着中国刺激政策的加码,大宗商品价格快速反弹,尤其钢铁、原油、猪肉等价格涨幅惊人,市场由担心通缩转变为担心通胀,黄金是在通胀中最好的保值产品,通胀的形势决定了黄金的长期趋势。

三是全球经济不确定性增加,金融市场动荡加剧,黄金作为对冲风险的工具获得了重视,从历史上看,黄金和美元资产的变化具有明显的负相关,美国股票市场和房地产市场在下滑过程中都会看到黄金价格的上涨机会,今年以来美国股票市场动荡加剧,房地产市场波动也在加大,黄金的避险需求被激发。另外从去年下半年开始,人民币贬值幅度明显增加,汇率的波动也增加了黄金的避险需求。

根据这三个特性,我们认为黄金短期存在高位回落的风险,一是美联储加息预期再起,美元正在经历中期反弹,预计会延续至7月份,这将打压黄金价格。二是我们认为通胀压力会在三季度见顶,黄金价格上涨的基础将会淡化。但相比于其他商品,黄金依然是最好的配置品种,因为长期的全球经济不确定性依然很大,金融市场动荡仍将加剧,黄金最为避险品种依然是重要的配置领域,所以我们认为黄金短期有下跌风险,长期看在经济不确定和负利率的背景下,黄金依然可以作为重要的配置领域予以重视。

2.3 铜:需求不振 光环不在

如果总结上半年表现较好的商品,主要是黄金、原油和钢铁,黄金受益于加息进程的放缓和美元的贬值;原油受益于供应端的干扰;钢铁受益于中国房地产市场的回暖。相比之下,金属龙头铜的表现差强人意,价格和去年年底持平。一方面是因为铜的下游需求更为广泛,不只局限于房地产领域,而且相比于钢铁,铜属于国际化品种,受全球经济经济影响更大。在全球制造业持续下滑的背景下,铜的需求明显疲软,另外铜也不是去产能的主要对象,供应端并没有受到限制。

从供应端来看,智利的铜产量一直受到铜矿老化、品位下降、成本提高、电力短缺以及罢工等问题的影响,而且这些问题还会持续若干年,这是市场长期看好铜价的一个重要因素,但如果看最近两年铜矿供应的问题并不突出,因为秘鲁的大型矿山正在开始投产,导致秘鲁今年铜产量快速增长,有望替代中国成为第二大产铜国。另外中国的铜冶炼产能也没有像钢铁产能那样受到显著的限制和压缩,我们认为两年内全球铜矿供应和冶炼产能依然充足,并没有出现显著缩减的情况。从需求来看,铜的需求主要集中电力、电子等领域,房地产并不是主要下游消费领域,所以铜价并没有像螺纹钢价格那样经历了剧烈的上涨,中国对于铜的需求也显著下降,铜的显性库存明显上升,市场担心中国的高库存后期将向国际市场出口导致铜的价格疲软。从供需两方面来看铜市场都没有利好,今年铜的光环已然不在。

2.4 钢铁:繁华之后回归平凡

今年以来商品市场出现了难得的上涨行情,尤其是钢铁为代表的黑色系品种一改多年颓势,价格大幅上涨,在市场上刮起了“黑旋风”。如果从事后的角度来看,黑色系品种的上涨动力来自于两个方面,一个是因为供给侧改革带来的去产能动力,二是因为房地产市场回暖带来的需求改善。这次政府去产能的决心显然强于以往,从安排上千亿的下岗救助基金就可以看出,但产能去化过程依然是长期事件,钢铁产能未来5年将削减1.5亿吨,短期更多的影响是产量的受控,国内粗钢产量在3月份之前已经连续12个月负增长,流通领域的钢材库存从2013年开始已经下降了50%,钢材的供应压力出现下降。

在供应压力下降的背景下,关键看需求的变化。今年年初以来,在宽信贷的背景下,房地产市场再次升温,一线城市房价大幅上升,销售再创历史新高,随之而来的房地产投资和新开工的反弹,地产景气度回升刺激了钢材、玻璃、水泥等建材价格的大幅上升。同时贸易商采购的意愿开始恢复,尤其在实际利率为负的背景下,贸易商的囤货意愿会相对较强,流通领域的补库存需求也对价格上涨产生贡献。随着钢铁价格的大幅上涨,铁矿石和焦炭等原料的价格也跟随上涨。目前钢厂的铁矿石库存可用天数为24天,而4年平均水平是28天,只要钢厂存在需求,后期依然有补库存动力。

下游的好转尤其房地产市场的好转主要来自于货币宽松和信贷宽松的影响,货币供应量的快速上升推动了中国这一轮的“迷你周期”,后期黑色系品种的价格变化很重要的是要关注货币和信贷情况的变化,从目前的形势看,货币条件依然宽松,这是有利的一面。不利的一面是随着钢铁价格的快速走高,钢厂开始重新复产,3月份开始粗钢产量再次升高并创下历史新高,产能重启将会压制价格上涨,另外5-6月份将进入季节性淡季,钢价往往难有表现。所以我们认为短期黑色系品种已经进入季节性调整阶段,但由于信用扩张和房地产复苏还在继续,我们预计三季度钢铁价格依然有回升的机会,只是一季度的投机热潮不会再有。总体上我们认为钢铁价格今年的高点已过,后期重点再次回归供给侧改革,只有看到产能的显著压缩,钢铁价格才能期待真正趋势性回升。

综上我们认为大宗商品市场一季度的投机大潮已经告一段落,部分品种正进入季节性调整,但是商品的“投资时钟”还没有结束,信贷扩张和房地产市场繁荣的延续,预计三季度商品价格依然有上升机会,只是不会再出现一季度的投机热潮,等中国刺激政策的效果彻底消退,大宗商品的这轮反弹行情也将彻底结束。总体上大宗商品熊市依然在尾声阶段,投机热潮正回归基本面分析,价格依然处于底部的大区间运行,同时商品熊市尾部的信用风险还会发酵。

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